将一月份的积累数据与当前衍生品头寸对比，买方集中度失衡的问题便显而易见。Strategy在该月内收购了40,150枚比特币，占所有活跃直接账户交易买入量的97.5%，而其他参与方的总体参与度持续减弱。

买方集中度引发结构性担忧

由迈克尔·塞勒领导的Strategy公司积累比特币的规模引人注目，不仅因其数量，更因其相对主导地位。在现货交易量差额持续呈现红色柱状图的同时，Strategy的购入量几乎占据了所有可测的直接账户交易买入量。累积成交量差额反映了主动买入与卖出之间的平衡。当市场由大幅红色柱状主导而单一实体吸纳供应时，这表明广泛的市场需求并未扩张，相反，抛售压力正集中于有限的买盘。

历史上看，此类交接可能预示结构脆弱性。可持续的底部往往在参与面扩大而非缩窄时形成。

期货未平仓合约显示动能缺失

期货未平仓合约已缩减至213亿美元，创下年度新低。此类收缩通常反映杠杆交易者正在平仓，而非布局扩张。在以往周期转换中，持久的底部常在杠杆完全出清并开始坚定重建后形成。目前未平仓合约的下降表明去杠杆过程仍在继续，但尚未显示新的方向性布局。因此，市场动能仍受抑制，而非处于重建之中。

比特币新投资者流入随资本撤出转为负值

矿工行为与估值背景

矿工行为带来了另一层压力。大型运营商自2月9日起开始削减持仓，向本就缺乏广泛需求的市场增加了渐进式供应。虽然矿工资金流本身不直接决定价格方向，但在市场参与疲软阶段持续的抛售可能延长调整结构的持续时间。

当前MVRV比率位于1.2附近。历史上，宏观周期低点往往形成于0.7至0.8区间。若历史压缩带按比例重现，该框架意味着估值在进入长期积累区域前仍存在进一步下行空间。

值得注意的是，随着市场深度和机构参与度的演变，历史底部区间在连续周期中已显现逐步抬升的迹象。这一细节使得与先前下跌阶段的直接对比需更为审慎。

结构性展望

当前各项指标——集中的现货积累、213亿美元的受抑制未平仓合约、持续的矿工抛售以及高于历史宏观底部阈值的MVRV比率——尚未呈现出与持久周期低点通常相关的广泛投降与重新积累形态。这些指标均不保证市场必然进一步下行，但综合来看，它们表明结构性修复尚未完成。更具说服力的底部可能需要现货参与度扩大、矿工资金流趋稳、现货累积成交量差额转正以及衍生品头寸重建的证据。就目前而言，数据暗示我们应保持谨慎而非急于确认。

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