比特币正进入一个宏观节奏比叙事更重要的阶段。股市处于历史高位附近，实际收益率依然高企，信贷市场正在向金融体系中越来越不透明的角落扩张。这些条件并不保证危机马上到来，但它们共同构成了风险资产可能迎来高波动窗口的背景。

巴菲特指标爆表：估值已至极限

据Advisor Perspectives数据，当前巴菲特指标（总市值 / GDP）约为206%，为该指标历史最高水平。这意味着，除非盈利增长或贴现率下降，股市估值几乎没有进一步扩张的空间。在这一背景下，比特币作为无收益、高波动的数字资产，其定价逻辑愈发依赖宏观流动性环境的变化。

三重泡沫：信贷风险是关键触发点

宏观策略师Michael Pento将当前格局描述为「三重泡沫」：股市估值接近历史极端水平、房地产被接近6%的抵押贷款利率压制、私人信贷管理规模冲向2万亿美元。这一框架强调了顺序的重要性——若信贷先出问题，流动性会瞬间枯竭，比特币很可能和其他资产一起被抛售。

近期数据显示，压力信号正在累积，但尚未触发崩溃：

  • 2月23日，美国银行高收益债期权调整利差为2.95%，相比危机时期仍然偏紧。
  • 2月18日，美联储资产负债表为6.613万亿美元，四周内增加约288亿美元，属于温和扩张，不代表紧急流动性。
  • 2月20日，10年期通胀保值债券（TIPS）实际收益率在1.80%左右，这个水平足以对无收益资产构成压力。
  • 稳定币市值约为3088亿美元，30天变动-0.18%，基本持平。
  • 2026年初以来，比特币现货ETF合计资金流出约26亿美元，近五周流出约43亿美元。

比特币先跌为敬：通缩式清算的预演

通缩式清算往往始于信贷市场，而非股指。当高收益债利差走阔、融资市场承压、波动率飙升，现金成为所有人唯一想要的头寸。在这种环境下，比特币的表现可预测：永续资金费率转负、杠杆平仓导致持仓量暴跌、流动性离场引发稳定币供应收缩、ETF资金流出加速。

2020年3月就是典型参照。在全球流动性冲击中，比特币在3月12日暴跌近40%，与股票、信贷、大宗商品一起被抛售，因为市场参与者疯狂争抢美元流动性。

投资机构VanEck指出，比特币期货持仓量在2025年10月触及900亿美元以上的峰值，此后已削减超过45%的杠杆。如果信贷压力真的出现，仍有进一步被迫抛售的空间。

比特币期货未平仓合约从2025年10月超过900亿美元的峰值下降了约45%，降至2026年2月初的水平，与此同时，比特币价格从约68,000美元跌至接近60,000美元，随后反弹至67,000美元左右

比特币会抢跑政策救市：高beta反弹的逻辑

相反的剧本，始于明确的政策支持。美联储扩表、紧急工具出台、实际收益率下降。比特币在这种环境下的反应同样可预测：资金费率与基差恢复正常、流动性回归带动稳定币供应上升、ETF资金流企稳甚至转正、持仓量重新积累。

在明确的救市环境中，比特币往往表现为高beta流动性资产，复苏速度快于传统风险资产，因为它没有信用风险，也没有业绩暴雷的可能。它是一种对固定供给货币资产的流动性权益，会在实际收益率下降时受益。

2023年3月的银行业动荡就是范本。随着市场预期政策转向宽松，比特币一周上涨26%，十天上涨约40%，抢跑了美联储最终的流动性支持。

2026年2月，比特币单日从约6万美元飙升至7万美元以上，创下2023年3月以来最大单日涨幅，凸显在压力窗口中，宏观风险情绪仍是主导驱动力。

2020年3月，比特币与所有资产一起崩盘，但美联储也在几周内将利率降至零、开启无限量量化宽松、设立紧急贷款工具。

比特币从3月12日低点回升，并在接下来一年里上涨五倍，因为实际收益率持续深度为负，财政支出大幅扩张。

教训是：比特币对流动性周期的反应beta值几乎高于任何资产，时机比叙事更重要。

一张流程图展示了在三重泡沫压力下比特币的三种潜在路径：信贷破裂导致20%至40%的抛售，政策救助引发高beta反弹，或者滞胀导致价格在避险压力与货币贬值叙事之间波动

震荡格局：当两条路径都不占优

最混乱的情景是：通胀顽固、债券市场要求更高期限溢价、实际收益率居高不下，这限制了政策制定者在不重新引发通胀担忧的情况下快速救市的能力。

在这种环境下，比特币会陷入震荡。避险压力与贬值对冲叙事相互拉扯。当实际收益率居高不下、或政策支持不及预期时，反弹就会消退。

10年期TIPS收益率1.80%，远高于比特币最强行情时期的零或负实际收益率。

房地美30年期固定抵押贷款利率在2月19日平均为6.01%。

当前宏观格局——估值过高、实际收益率高企、信贷利差偏紧、稳定币供应持平、ETF持续流出——表明市场已经定价了压力，但尚未出现迫使抛售的信贷链条崩溃。

如何跟踪市场转变？四大核心指标

一个简单的跟踪框架，每周更新四项指标：

  • 美联储总资产在4–8周内的变化；
  • 稳定币市值30天变化；
  • 高收益债利差2–4周变化；
  • 10年期实际收益率2–4周变化。

当指标大幅走弱，比特币往往在流动性事件中像高beta资产一样波动；当指标回升，再通胀预期上升，比特币往往跑赢大盘。

当前读数显示，流动性环境中性偏空：

  • 美联储资产负债表小幅扩张但未大幅放水；
  • 稳定币供应持平或微跌；
  • 信贷利差依然偏紧；
  • 实际收益率高企且顽固；
  • 比特币现货ETF持续资金流出；
  • 衍生品持仓量从峰值几乎腰斩。

市场格局就像在等待一个催化剂：要么是信贷压力引发清算，要么是政策支持重启流动性交易。

信号出现在信贷链条中：可操作的监控框架

重点关注信贷与加密底层链条：

  • 高收益债利差从低位开始上行 → 信贷市场信心消退；
  • 美债波动率与期限溢价上升 → 债市在定价政策受限；
  • 美联储资产负债表持平/下降，同时利差走阔 → 确认没有兜底。

加密端信号：

  • 持仓量大幅下降 → 被迫抛售；
  • 稳定币市值收缩 → 流动性离场；
  • ETF持续流出 → 机构避险。

救市确认信号：

  • 美联储总资产周度明显上升 → 主动提供流动性；
  • 10年期TIPS收益率回落 → 实际收益率下降；
  • 稳定币供应增长 衍生品资金费率正常 → 加密流动性回归。

从清算到救市的转变往往很快。2020年3月就是例子：比特币在几周内先暴跌、再反弹，因为政策支持落地。

三重泡沫理论最大的价值，不是预测危机，而是提供顺序框架。信贷破裂引发清算，比特币会被廉价抛售；政策救市带来流动性爆发，比特币会抢跑传统资产。

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比特币的下一轮大行情，不取决于泡沫是否存在，而取决于信贷先破裂，还是美联储先救市。在这一关键时刻，及时掌握数据、快速响应趋势，是每一位投资者的核心竞争力。